北京时间 4 月 29 日凌晨，Robinhood 在美股盘后披露了第一季度财务数据，市场反应剧烈。财报显示，该公司第一季度加密货币相关收入为 1.34 亿美元，应用内名义交易量为 240 亿美元，同比分别下滑 47% 和 48%。尽管加密业务表现疲软，但 Robinhood 通过其他业务板块弥补了缺口，整体交易收入同比增长 7% 至 6.23 亿美元，其中事件合约收入激增 320% 成为主要驱动力。期权和股票收入分别录得 2.6 亿美元和 8200 万美元，增幅分别为 8% 和 46%。综合来看，Robinhood 一季度总营收达 10.7 亿美元，同比增长 15%，净利润为 3.46 亿美元，同比增长 3%。虽然整体业绩维持正增长，但作为股价核心驱动力的加密货币交易数据近乎腰斩，令市场感到失望。

真正引发 Robinhood 股价盘后大跌近 10% 的关键因素，在于其为推广「特朗普账户」而投入的高额成本。公司明确表示，第一季度支出跃升 18%，并警告称该推广计划未来需额外投入 1 亿美元。所谓的「特朗普账户」是依据《大而美法案》为美国儿童设立的账户，Robinhood 在其中担任经纪商及初始受托人。由于此类账户合同采用成本加成模式，导致其利润率相对较低，进一步压缩了盈利空间。

对于这家积极布局 Web3 领域的传统券商，市场关注的焦点已超越单纯的股价波动，转向其加密业务竞争力的实质对比。午方 AI 梳理发现，Blockworks 分析师 shaunda devens 在 X 平台发布的数据对比图直观揭示了这一反差：尽管两者在第一季度的加密货币收入均下降超过 30%，但去中心化交易所 Hyperliquid 的加密交易收入已接近 1.8 亿美元，显著高于 Robinhood 的 1.34 亿美元。在利润层面，Robinhood 一季度净利润为 3.46 亿美元，而 Hyperliquid 的协议总收入约为 1.92 亿美元。考虑到 Hyperliquid 作为链上协议的成本结构相对简单，其纯利润极有可能达到 Robinhood 净利润的一半以上。

这一数据对比引发了社区关于 Hyperliquid 被严重低估的广泛讨论。支持者指出，即便 Robinhood 拥有远超 Hyperliquid 的用户基数且收取更高手续费，其基于一季度数据估算的市盈率仍超过 50 倍，而 Hyperliquid 的估值倍数却不足 30 倍。

然而，Blockworks 的另一名研究员对此提出质疑，认为若以 Hyperliquid 代币完全稀释估值（FDV）高达 390 亿美元计算，其估值逻辑似乎更为合理。反对者则反驳称，使用 FDV 进行估值等同于用 Robinhood 未来可能发行的股票来评估其当前价值，缺乏严谨性。X 用户「链上化学家」也评论道，估值本质上是一门艺术而非科学。

如何为链上项目估值一直是行业难题。午方 AI 注意到，类似 Hyperliquid 这样的 DeFi 项目虽较易通过类比传统券商得出模糊区间，但深层逻辑依然难以考究。DeFi 项目享有监管宽松、无应税压力及杠杆率不受限制等优势，这在很大程度上满足了投机需求，但也使得市场难以准确预测其未来收入规律。

此外，代币与项目本身的权益关系尚不明确：购买 Robinhood 股票意味着成为股东，而持有 Hyperliquid 代币似乎并未赋予对项目本身的实际管理权力。

利用区块链结算交易是 Web3 对金融基础设施的重大革新，未来盈利能力超越传统公司的链上平台案例或将层出不穷。

然而，如何为这些新兴平台建立科学的估值体系，正如市场共识所言，目前更多依赖于艺术般的判断而非精确的科学计算。随着 Robinhood 与 Hyperliquid 数据的直接碰撞，传统金融与去中心化金融在商业模式与价值评估上的差异正变得愈发清晰。