4 月 19 日，Strategy 宣布以每枚约 74,395 美元的价格购入 34,164 枚比特币，使其总持仓量攀升至 815,061 枚，累计投入成本高达 615.6 亿美元，平均持仓成本为 75,527 美元。这笔规模达 25.4 亿美元的收购行动不仅使其比特币持有量超越贝莱德，更将市场关于其商业模式在长期熊市下可持续性的质疑推向高潮。此次收购资金主要来源于 STRC 优先股，该工具在短短一周内便筹集到 21.8 亿美元的净资金，显示出资本市场对其短期融资能力的认可，但同时也埋下了对长期流动性的担忧。

与传统银行吸收存款并放贷赚取利差的模式截然不同，Strategy 采取的是从资本市场借款并直接购买比特币的策略。这种结构使其资产端不存在交易对手风险或违约风险，且无需遵守准备金制度，持有的比特币亦无抵押负担。更为关键的是，由于投资者必须通过公开市场出售股票而非直接提款来退出，Strategy 理论上不存在传统银行面临的挤兑风险。即便遭遇信心危机，股价的下跌过程通常会持续数月而非几天，这为管理层提供了宝贵的反应窗口期，避免了短时间内爆发的流动性枯竭。

然而，这种模式的运行高度依赖于股票交易价格相对于比特币净资产价值（NAV）的溢价。截至 2026 年 4 月 17 日，Strategy 的股价是其比特币 NAV 的 1.27 倍，这意味着投资者需支付 1.27 美元才能获取公司持有的 1.00 美元比特币。只要这一溢价存在，公司便能以高于内在价值的价格发行新股来购买更多比特币，从而维持所谓的“比特币收益”增长。一旦市场情绪逆转导致溢价转为折价，以低于 NAV 的价格发行股票将直接稀释股东权益，使得继续通过股权融资增持比特币变得在经济上不可行。

比估值波动更为紧迫的挑战来自刚性的债务负担。目前 Strategy 每年需支付的股息和利息总额约为 12.4 亿美元，主要由 STRC 和 STRK 优先股及可转换债券构成，这意味着无论比特币价格如何波动，公司每月都必须支付超过 1 亿美元的固定款项。为了应对这一压力，Strategy 预留了 22.5 亿美元的现金储备，据午方 AI 监测显示，这笔资金足以支撑约 21 到 22 个月的债务偿还而无需动用比特币资产。尽管存在缓冲，但若比特币价格长期停滞导致股价跌破 NAV，公司将被迫依赖债务再融资、微薄的软件业务现金流，甚至最终出售比特币来履行债务义务。

Strategy 自 20 世纪 90 年代起从事的数据分析业务目前仅能覆盖运营成本，远不足以偿还与比特币相关的巨额债务，其存在的核心意义在于维持公司的法人实体身份，从而在监管政策、指数编制及机构投资者准入方面保持合规地位。若失去这一身份，大部分股东将被迫退出。公司设计的可转换债券到期日虽已错开以避免集中兑付压力，但期限已日益临近：2027 年 9 月首批约 12 亿美元债券将到达最早赎回日，随后 2028 年有 10.1 亿美元、2029 年 12 月有 30 亿美元、2030 年另有两批共计 28 亿美元的债券到期。

面对密集的债务墙，Strategy 正推行激进的